詳細(xì)情況如下:原標(biāo)題：經(jīng)濟(jì)影響復(fù)盤：新冠肺炎與“非典”的五點(diǎn)不同歐陽輝葉冬艷/文面對當(dāng)前新冠肺炎疫情，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在思考，疫情會給中國經(jīng)濟(jì)帶來多大影響。有人得出的結(jié)論是與“非典”類似：疫情會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生短期影響，并不影響經(jīng)濟(jì)中長期增長趨勢。

　　然而，由于不確定因素太多，在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)討論疫情對經(jīng)濟(jì)的影響，其實(shí)非常困難。以2003年“非典”作為參照，或許會得出偏樂觀的結(jié)論。

　　與“非典”在4月-5月才大面積暴發(fā)不同，此次新冠肺炎疫情發(fā)生在春節(jié)期間。而在過去17年中，中國經(jīng)濟(jì)的增長速度和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、企業(yè)盈利能力、通脹率和信貸規(guī)模、杠桿水平乃至面對的外部環(huán)境，也都發(fā)生很大變化。相比“非典”，新冠肺炎會帶來更大的短期沖擊，經(jīng)濟(jì)增長的恢復(fù)也需要花費(fèi)更大力氣、更長時(shí)間。

　　在支持企業(yè)尤其是中小微企業(yè)力度上，我們的建議是寧可用力過猛，也不可輕敵。政府可能需要采取比“非典”、甚至比2008年全球金融危機(jī)時(shí)，更大幅度和更廣泛的刺激政策，這樣才能避免大量中小微企業(yè)破產(chǎn)，從而導(dǎo)致大規(guī)模失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

　　短期經(jīng)濟(jì)影響

　　此次疫情爆發(fā)于春節(jié)期間，給零售服務(wù)業(yè)帶來的沖擊可能甚于“非典”。對零售行業(yè)來說，春節(jié)期間銷售額占全年的比例很大。期間，很多務(wù)工人員返鄉(xiāng)過年，現(xiàn)在的防控措施，使得很多人暫時(shí)無法返回工作崗位，企業(yè)不能及時(shí)復(fù)工。

　　受疫情影響最大的行業(yè)之一是餐飲業(yè)。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2019年全國餐飲行業(yè)收入4.67萬億元，15.5%的收入來自春節(jié)期間。自1月25日起，全國范圍內(nèi)眾多大型商場、多家全國連鎖餐飲品牌停業(yè)，部分地區(qū)還出臺禁止所有餐飲店鋪營業(yè)的緊急通知。

　　一時(shí)間，全國上下各類飯店餐廳紛紛歇業(yè)，營業(yè)收入幾乎為零。但房租、人工等固定成本支出依然如常，且大量現(xiàn)金已投入春節(jié)前的工資、獎(jiǎng)金發(fā)放和春節(jié)期間的食材準(zhǔn)備中。

　　對現(xiàn)金流依賴性強(qiáng)的餐飲業(yè)陷入困境。以西貝莜面村為例，其往年春節(jié)整體營收7-8億元，今年幾乎全部歸零。倘若疫情在短時(shí)間內(nèi)得不到有效控制，西貝賬上現(xiàn)金撐不過三個(gè)月。恒大研究院估計(jì)，僅在春節(jié)7天內(nèi)，餐飲行業(yè)零售額比預(yù)期下降5000億元。

　　電影業(yè)也深受疫情影響。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2018、2019年春節(jié)檔全國電影票房分別是57.7億元、59.1億元，而專業(yè)人士預(yù)計(jì)2020年春節(jié)檔票房將突破70億元大關(guān)。如今，這個(gè)預(yù)期不僅不能實(shí)現(xiàn)，影院何時(shí)能營業(yè)都成了未知數(shù)。

　　相比一二線城市頭部影院，三四線城市的中小影院受到的沖擊更大。一方面，很多中小影院短時(shí)間內(nèi)會面臨租金、人工成本帶來的現(xiàn)金流壓力。另一方面，即便能順利渡過當(dāng)下難關(guān)，春節(jié)返鄉(xiāng)人流帶來的票房收益，往往占到三四線影院年票房的30%，很多中小影院接下來的日子不會太好過。

　　隨著疫情結(jié)束，一部分消費(fèi)或投資可以恢復(fù)，相當(dāng)一部分卻是不會恢復(fù)的。本打算在春節(jié)期間置辦的電冰箱、洗衣機(jī)，可以等疫情結(jié)束再買。但春節(jié)期間計(jì)劃好的旅行、走親訪友，隨著疫情結(jié)束，人們不會按照原計(jì)劃再來一次，這部分消費(fèi)難恢復(fù)。

　　不能恢復(fù)的經(jīng)濟(jì)需求，對于像餐飲、電影、旅游等行業(yè)的公司與員工來說，他們今年的收入就會減少，隨之會降低他們的消費(fèi)或投資。因此，疫情對經(jīng)濟(jì)不但會帶來短期沖擊，也會有中長期影響。

　　經(jīng)濟(jì)增長速度與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)

　　“非典”給經(jīng)濟(jì)增長帶來的不利影響，主要體現(xiàn)在2003年2季度。GDP（不變價(jià)）當(dāng)季同比增長速度，從1季度的11.1%，下降到了9.1%。但這種不利影響很快過去，3季度增長率就恢復(fù)到10%。2003年全年GDP的增長率達(dá)10%，高于2002年的9.1%，與2004年10.1%相當(dāng)。也許是基于這些數(shù)據(jù)，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測此次新冠肺炎只會給經(jīng)濟(jì)帶來短期沖擊，不會影響經(jīng)濟(jì)的中長期增長態(tài)勢。

　　實(shí)際上，2003年的中國經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)加速增長期。GDP增速從2000年的7.7%開始上升，一直到2007年的14.2%。2008年爆發(fā)的全球金融危機(jī)，才打亂快速增長進(jìn)程。與當(dāng)年“非典”時(shí)期不同的是，中國經(jīng)濟(jì)正處于增速放緩的階段，GDP增速從2010年的10.6%，下降到2019年的6.1%。

　　值得注意的是，中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也發(fā)生變化。2003年，第一、二、三產(chǎn)業(yè)占GDP的比例分別是12.4%、45.6%、42.0%。2019年，這三個(gè)比例分別是7.1%、39.0%、53.9%。第三產(chǎn)業(yè)占比增加近12%。

　　“非典”對第二三產(chǎn)業(yè)的沖擊要大于第一產(chǎn)業(yè)，且第一二產(chǎn)業(yè)的恢復(fù)速度要高于第三產(chǎn)業(yè)。與2003年1季度相比，第三產(chǎn)在2季度的增長率分別下降了1.1%、1.9%、1.8%。第一二產(chǎn)業(yè)在3季度就恢復(fù)增長，第三產(chǎn)業(yè)在4季度才恢復(fù)到接近于1季度的增長速度。

　　反觀當(dāng)下，在經(jīng)濟(jì)增長速度下行、且第三產(chǎn)業(yè)占比更大的今天，此次疫情帶來的短期沖擊可能會更大，從中長期來看經(jīng)濟(jì)恢復(fù)起來也可能會更慢。

　　企業(yè)盈利能力

　　經(jīng)濟(jì)增長速度放緩體現(xiàn)到企業(yè)層面，就是企業(yè)盈利能力的下降。

　　與GDP類似，規(guī)模企業(yè)工業(yè)增加值的增速，也是一路上升直到2008年全球金融危機(jī)；隨著四萬億刺激政策的推出，增速有所恢復(fù)，并于2010年1月達(dá)到峰值29.2%，此后則一路下降。同樣，上市公司的ROA、ROE在2001、2002年探底，隨后一路上揚(yáng)直到2008年，在刺激計(jì)劃后有所恢復(fù)，達(dá)到2010年高點(diǎn)，此后則開始下行。

　　工業(yè)增加值衡量的是企業(yè)工業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)的最終成果，ROA和ROE衡量的是企業(yè)對總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的利用效率。籠統(tǒng)來看，工業(yè)增加值體現(xiàn)了企業(yè)盈利的數(shù)量，ROA和ROE體現(xiàn)了企業(yè)盈利的質(zhì)量。

　　2003年“非典”時(shí)期，工業(yè)增加值增速、ROA、ROE高且還在上升，但2019年這三個(gè)指標(biāo)低且還在下降。因此相對目前而言，“非典”時(shí)期，企業(yè)的盈利能力高且還在上升，恢復(fù)起來自然要容易些。

　　消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、信貸規(guī)模與利率

　　2002年的CPI是負(fù)增長，直到2003年1月才重回正增長的軌道。2003年前8個(gè)月，通貨膨脹率都低于1%，在后四個(gè)月才在政策刺激下上升到1%以上。而近期，由于食品價(jià)格上升的影響，通貨膨脹率節(jié)節(jié)攀升。2020年1月，通脹率為5.4%，食品價(jià)格指數(shù)增速更是高達(dá)20.6%。

　　信貸規(guī)模也在增長。2003年M2與GDP的比例是161%，2019年這個(gè)比例是200%。社會融資規(guī)模存量占GDP的比例，也從2003年的132%，上升到了2019年的254%。

　　從通脹率和信貸規(guī)模來看，貨幣政策的空間要比“非典”時(shí)小很多。增加貨幣發(fā)行和降息，會進(jìn)一步推高高企的通脹率和信貸規(guī)模，現(xiàn)在增加信貸和貨幣，對GDP的刺激效果會低很多。

　　與2003年相比，目前的利率水平要更低。短期貸款基準(zhǔn)利率在2003年是5.31%，2020年1月是4.35%。與“非典”時(shí)相比利率有所下降，但與世界其它一些國家相比，我們還有降息空間。

　　杠桿率

　　一個(gè)國家的宏觀杠桿率，是非金融部門負(fù)債與GDP的比例。非金融部門包括非金融企業(yè)、政府、家庭等三個(gè)部門，不同部門的杠桿率定義為各自部門負(fù)債與GDP的比例。

　　中國宏觀和各個(gè)部門杠桿率的總體趨勢均是上升的。比如，宏觀杠桿率從1996年1季度的100.6%，上升到2019年2季度的261.5%，政府杠桿率也相應(yīng)從21.4%上升到了52.4%。企業(yè)和家庭杠桿率的走勢也類似，其中家庭杠桿率上升得更快，從2006年1季度的11.5%上漲到了2019年2季度的54.6%。

　　表1：2019年2季度不同國家分部門杠桿率（%）

　　對比表1，橫向看，中國的宏觀杠桿率已經(jīng)超過美國。其中，非金融企業(yè)杠桿率達(dá)154.5%，是美國的兩倍、是日本的1.5倍。家庭杠桿率比英國、美國低，與日本、德國相當(dāng)，高于同為發(fā)展中國家的巴西和印度。

　　縱向來看，中國的宏觀和各部門杠桿率上升很快；橫向來看，只有政府的杠桿率還比較低，企業(yè)的杠桿率嚴(yán)重偏高。

　　與“非典”時(shí)期相比，企業(yè)和家庭的杠桿率更高，需要支付更多利息，也面臨更大的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)應(yīng)對此次疫情帶來的負(fù)面沖擊更加困難。而疫情過去后，企業(yè)和家庭借貸進(jìn)行消費(fèi)和投資的空間也更小了，即經(jīng)濟(jì)恢復(fù)起來會更加緩慢。從杠桿率層面來看，政府采取寬松財(cái)政刺激政策還有一定空間。

　　外部環(huán)境

　　經(jīng)過多年快速發(fā)展，中國經(jīng)濟(jì)在世界經(jīng)濟(jì)的占比越來越高，與此同時(shí)，重要性也越來越大。中國GDP占世界GDP比例，從1996年的6.3%累年增長至2019年的19.2%，其中2003年占比為8.8%（參見表2） 

　　表2：1996-2019年中國GDP占世界GDP比例（%）

　　中國經(jīng)濟(jì)體量增加，對世界經(jīng)濟(jì)影響的也在變大。受疫情影響，不少汽車工廠停工，RBC分析師預(yù)計(jì)2020年汽車產(chǎn)量將比預(yù)期減少大約43.5萬輛。停產(chǎn)不僅限于中國工廠，由于汽車零部件短缺，現(xiàn)代汽車公司的韓國工廠將全部停產(chǎn)。此次新冠肺炎疫情可能會對世界其它國家造成不小影響，這些國家對中國的進(jìn)口也會受到影響，這些國家的進(jìn)口對中國經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用也會下降。

　　2003年，中國出口占比GDP為26.4%，且這個(gè)比例在2006年前都在上升，出口增速大于GDP增速，出口對GDP的拉動(dòng)作用很大。

　　2019年，這個(gè)比例下降到18.3%，且自2010年在逐年下降，出口增速低于GDP增速，出口對GDP的拉動(dòng)作用在下降。因此，與“非典”時(shí)期不同，新冠肺炎疫情對出口的影響不會很快結(jié)束，且出口對GDP的拉動(dòng)作用也不會那么明顯。

　　2003年，世界經(jīng)濟(jì)的大趨勢是全球化，世界對剛加入WTO的中國持歡迎態(tài)度。時(shí)至今日，大趨勢演變?yōu)橘Q(mào)易戰(zhàn)、保護(hù)主義以及不斷上升的關(guān)稅。新冠肺炎疫情暴發(fā)后，美國等多國撤僑、暫停中國人的簽證申請、停飛往來中國的航班，甚至限制來自中國的外國旅客入境。這些動(dòng)作縱然有防控疫情的考量，也受到當(dāng)前盛行的保護(hù)主義影響，這對中國出口也有不利影響。

　　應(yīng)對政策

　　相比“非典”發(fā)生時(shí)的2003年，中國經(jīng)濟(jì)發(fā)生很大變化。

　　2003年，中國經(jīng)濟(jì)高速增長且增長越來越快，目前經(jīng)濟(jì)正處于增長速度越來越低的階段，這點(diǎn)也體現(xiàn)在了規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)和上市公司的盈利能力上。

　　此外，中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了改變，第三產(chǎn)業(yè)占比更大，而第三產(chǎn)業(yè)受疫情沖擊更大且恢復(fù)緩慢。由于豬肉等食品價(jià)格上漲，當(dāng)前通脹率要高于2003年，M2/GDP、社融規(guī)模存量/GDP也已大幅上升，這些都會降低貨幣政策的刺激作用。

　　無論是宏觀杠桿率還是非金融企業(yè)、家庭還是政府的杠桿率都已大幅上升。杠桿率的上升，除了會增加企業(yè)在疫情期間的利息成本、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，還會降低疫情結(jié)束后企業(yè)和個(gè)人借貸進(jìn)行消費(fèi)和投資的能力和意愿。這兩者會擴(kuò)大疫情對經(jīng)濟(jì)的短期沖擊、也會減緩疫后的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。此外，杠桿率的上升還會減少政府財(cái)政政策的空間。

　　而外部環(huán)境的變化，世界經(jīng)濟(jì)保護(hù)主義的盛行，都將不利于出口的恢復(fù)。中國經(jīng)濟(jì)的體量也比2003年大很多，出口對GDP的拉動(dòng)作用也將越來越低。

　　基于這些變化，政府刺激政策可能不如“非典”時(shí)期有成效。隨著時(shí)間流逝，船在河里的位置不同，更重要的是船本身也不一樣了。以17年前的事件作為參照，難免有刻舟求劍之嫌，但這已是我們所能做的最好選擇。

　　這次新冠肺炎疫情發(fā)生在春節(jié)期間，整個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)幾乎停擺、且延遲十多天才逐步復(fù)工，這是“非典”、全球金融危機(jī)時(shí)不曾發(fā)生過的。我們需要做好此次疫情可能會對經(jīng)濟(jì)造成比“非典”更不利影響的心理準(zhǔn)備，也要做好經(jīng)濟(jì)恢復(fù)更慢、恢復(fù)過程更漫長的應(yīng)對措施。

　　在刺激政策的力度和廣度上，我們認(rèn)為寧可用力過猛，也不可輕敵。為克服此次新冠肺炎疫情帶來的沖擊，避免大規(guī)模失業(yè)，政府可能需要采取比“非典”甚至2008年金融危機(jī)時(shí)更大幅度的刺激政策。

　　首先是財(cái)政政策上的減稅以及擴(kuò)大政府投資規(guī)模，比如基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、科研、環(huán)保、醫(yī)療衛(wèi)生等方面，這些措施可以拉動(dòng)整體經(jīng)濟(jì)增長。二是增加貨幣發(fā)行和降息，保障企業(yè)當(dāng)前現(xiàn)金流的穩(wěn)定以及疫后復(fù)工的資金需求，降低企業(yè)的融資難度和融資成本。三是維持股市和債市穩(wěn)定，保障企業(yè)的直接融資渠道。股市穩(wěn)定尤其重要，企業(yè)杠桿率已經(jīng)很高，股權(quán)融資有助于降低企業(yè)杠桿率。

　　這些刺激政策都是為了拉動(dòng)整體經(jīng)濟(jì)的增長，但實(shí)際上是向大型企業(yè)傾斜的。相對大型企業(yè)，中小微企業(yè)更脆弱、也更難直接享受到刺激政策帶來的好處，因而它們需要更直接、力度更大的政府支持。比如，停征部分行政事業(yè)性收費(fèi)、減免房租、退稅、延期納稅、補(bǔ)貼研發(fā)成本和直接資金支持等。

　　（歐陽輝系長江商學(xué)院金融學(xué)杰出院長講席教授，葉冬艷系長江商學(xué)院研究學(xué)者）