主要內(nèi)容如下:季度GMV受季節(jié)性影響環(huán)比下滑，但變現(xiàn)能力提升；美團(tuán)連續(xù)三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，并于2019年實(shí)現(xiàn)整體盈利；受此次疫情影響，美團(tuán)短期業(yè)績(jī)承壓。

　　本季度核心看點(diǎn)：

　　新業(yè)務(wù)收入逐漸逼近到店酒旅業(yè)務(wù)，有望成為第二大營(yíng)收源；

　　季度GMV受季節(jié)性影響環(huán)比下滑，但變現(xiàn)能力提升；

　　美團(tuán)連續(xù)三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，并于2019年實(shí)現(xiàn)整體盈利；

　　受此次疫情影響，美團(tuán)短期業(yè)績(jī)承壓。

　　一、美團(tuán)的流量獲取能力如何？

　　活躍商家數(shù)增長(zhǎng)回暖，交易用戶數(shù)增速加快。

　　自2018Q4以來，美團(tuán)年度活躍商家數(shù)趨于穩(wěn)定，2019Q1和2019Q3均出現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)停滯。2019Q4實(shí)現(xiàn)620萬，環(huán)比增加30萬，有所回暖。（注：2019Q4年度活躍商家數(shù)是指截至2019Q4的12個(gè)月內(nèi)的商家數(shù)）

　　美團(tuán)平臺(tái)具有較強(qiáng)的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，商家用戶環(huán)比增長(zhǎng)回暖，必然會(huì)驅(qū)動(dòng)交易用戶增長(zhǎng)。

　　美團(tuán)2018Q2年度交易用戶數(shù)環(huán)比增速創(chuàng)新高，達(dá)到9.55%，主要是美團(tuán)在2018年4月收購摩拜100%股權(quán)，摩拜單車新增用戶驅(qū)動(dòng)活躍用戶環(huán)比增長(zhǎng)。

　　但2018Q3以來，美團(tuán)年交易用戶環(huán)比增速進(jìn)入持續(xù)下滑通道，2019Q4為4.505億人，環(huán)比增速僅有3.37%，但相比前三個(gè)季度均有所回升。（注：2019Q4年度交易用戶數(shù)是指截至2019Q4的12個(gè)月內(nèi)的交易用戶數(shù)）

　　二、美團(tuán)的收入來源是什么？

　　新業(yè)務(wù)分割到店酒旅的營(yíng)收份額，有望成為美團(tuán)第二大營(yíng)收源。

　　美團(tuán)的收入構(gòu)成主要有到店酒旅、餐飲外賣、新業(yè)務(wù)等。其中，新業(yè)務(wù)主要包含共享單車、網(wǎng)約車、美團(tuán)買菜、小象生鮮以及供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)等。

　　外賣業(yè)務(wù)是美團(tuán)的最大的營(yíng)收源，而到店酒旅業(yè)務(wù)是美團(tuán)最大的利潤(rùn)源。

　　從目前的營(yíng)收構(gòu)成看，新業(yè)務(wù)的收入比例從2017Q4的7.14%持續(xù)提升至2019Q4的21.61%，逼近到店酒旅業(yè)務(wù)目前22.58%的比例。且隨著新業(yè)務(wù)收入逐漸分割到店酒旅業(yè)務(wù)，相信用不了多久，新業(yè)務(wù)將趕超到店酒旅成為美團(tuán)第二大營(yíng)收源。

　　而新業(yè)務(wù)作為美團(tuán)引流的渠道之一，豐富美團(tuán)的“流量池”，迎合了集團(tuán)“高頻打低頻”的戰(zhàn)略。那么，新業(yè)務(wù)成為美團(tuán)重要的發(fā)力點(diǎn)，也就不足為怪了。

　　低頻業(yè)務(wù)高利，高頻業(yè)務(wù)微利。

　　到店酒旅屬于低頻高毛利業(yè)務(wù)，而餐飲外賣和新業(yè)務(wù)屬于高頻低毛利業(yè)務(wù)。美團(tuán)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)符合“高頻業(yè)務(wù)引流，低頻業(yè)務(wù)賺錢”的邏輯。

　　到店酒旅業(yè)務(wù)依舊是美團(tuán)最為賺錢的業(yè)務(wù)，毛利率保持在88%左右，比較穩(wěn)定，持續(xù)為美團(tuán)提供充足的造血能力。

　　餐飲外賣業(yè)務(wù)本季度毛利率為17.7%，同比增加4.3個(gè)百分點(diǎn)，但環(huán)比下降1.8個(gè)百分點(diǎn)，這與外賣業(yè)務(wù)的毛利率具有周期性相關(guān)，通常四季度的毛利率要低于二、三季度的毛利率。

　　綜合毛利率為34.5%，環(huán)比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，這與收入結(jié)構(gòu)變化有關(guān)：高毛利業(yè)務(wù)收入占比降低，低毛利業(yè)務(wù)收入占比提升，因而拉低整體毛利率水平。

　　在毛利潤(rùn)貢獻(xiàn)上，到店酒旅業(yè)務(wù)是美團(tuán)的核心。但隨著新業(yè)務(wù)收入占比提升，導(dǎo)致三大核心業(yè)務(wù)的毛利潤(rùn)貢獻(xiàn)比逐漸逼近，未來有望實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)貢獻(xiàn)比趨于平衡狀態(tài)，這有利于提升美團(tuán)整體經(jīng)營(yíng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

　　三、美團(tuán)的成長(zhǎng)能力如何？

　　美團(tuán)營(yíng)收增速進(jìn)入下滑通道。

　　（1）季節(jié)性因素導(dǎo)致GMV環(huán)比下滑

　　美團(tuán)2019Q4實(shí)現(xiàn)GMV為1899億元，同比增速為37.61%，高于前三季度，但環(huán)比微降47億元。從歷史數(shù)據(jù)來看，美團(tuán)業(yè)務(wù)受季節(jié)性因素影響，具有一定的周期性，而一季度和四季度屬于業(yè)績(jī)“淡季”。

　　分業(yè)務(wù)看2019年四季度GMV，到店酒旅實(shí)現(xiàn)604億元，同比增速為35.12%，持續(xù)加快。主要受益于外賣業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)豐富了平臺(tái)的“流量池”，并增加了額外的交叉銷售機(jī)會(huì)。

　　餐飲外賣實(shí)現(xiàn)1121億元，同比增長(zhǎng)39.78%，增速保持平穩(wěn)。新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)174億元，同比增速為32.82%，雖然有所回暖，但相比體量更大的到店酒旅以及餐飲外賣業(yè)務(wù)，其增速顯得有點(diǎn)捉襟見肘。

　　（2）變現(xiàn)能力提升

　　GMV即交易總額，市場(chǎng)上對(duì)GMV的定義沒有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，其中的“水分”很大。但是變現(xiàn)率（營(yíng)業(yè)收入/當(dāng)期GMV）可以衡量平臺(tái)的變現(xiàn)能力，對(duì)GMV進(jìn)行“脫水”。

　　自2018Q4，美團(tuán)的綜合變現(xiàn)率維持在14%-14.5%期間，2019Q4，美團(tuán)綜合變現(xiàn)率提升至14.83%，其變現(xiàn)能力無論是環(huán)比還是同比均出現(xiàn)大幅提升。

　　季度GMV環(huán)比下降，但變現(xiàn)能力提升，緩解了了GMV下降帶來的業(yè)績(jī)壓力。

　　美團(tuán)單季營(yíng)收增速持續(xù)放緩，2019Q4僅有42.19%，不足2018年同期的一半，疲態(tài)盡顯。相比前兩季度，第四季度的收入增加額最低，只有6.64億元，這主要是受季節(jié)性因素的影響。

　　分業(yè)務(wù)看，2019Q4，美團(tuán)分業(yè)務(wù)營(yíng)收增速均延續(xù)下滑趨勢(shì)，外賣業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)同比增速42.79%，有所回升，主要源于變現(xiàn)能力增強(qiáng)。

　　新業(yè)務(wù)成美團(tuán)新的收入增長(zhǎng)引擎。

　　美團(tuán)在2018Q3-2019Q1單季營(yíng)收保持高速增長(zhǎng)主要由新業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，主要是美團(tuán)在2018年4月收購摩拜100%股權(quán)，美團(tuán)新業(yè)務(wù)在2018Q2-2019Q1報(bào)告期內(nèi)保持200%以上的同比增速增長(zhǎng)。

　　隨著美團(tuán)新業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，自2019Q2起，新業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)勢(shì)能逐漸冷卻，同比增速回落至100%以內(nèi)，這也是導(dǎo)致美團(tuán)整體營(yíng)收增速放緩的原因之一。

　　四、美團(tuán)的盈利能力如何？

　　新業(yè)務(wù)毛利轉(zhuǎn)正成美團(tuán)扭虧為盈的關(guān)鍵，持續(xù)提升的運(yùn)營(yíng)效率助推美團(tuán)盈利能力趨強(qiáng)。

　　2019Q2之前美團(tuán)一直處于虧損狀態(tài)，究其原因：一是美團(tuán)外賣運(yùn)營(yíng)成本太高，主要是自建配送物流體系中的騎手成本。自建配送物流有助于給用戶提供較好的物流體驗(yàn)，但其高成本壓低了外賣業(yè)務(wù)的盈利能力；二是收購摩拜單車增大了美團(tuán)的虧損幅度。

　　隨著新業(yè)務(wù)毛利率轉(zhuǎn)正，美團(tuán)在2019Q2扭虧為盈，目前已連續(xù)三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，并且美團(tuán)2019年全年實(shí)現(xiàn)盈利：2019年歸母凈利潤(rùn)為22.39億元。

　　新業(yè)務(wù)在2019Q3的毛利率為21.2%，無論環(huán)比還是同比均呈現(xiàn)質(zhì)的轉(zhuǎn)變。這主要是共享單車虧損收窄，在報(bào)告期內(nèi)，共享單車折舊費(fèi)用減少，部分單車的使用期限已于2019Q3到期，而美團(tuán)投入的新的美團(tuán)單使用期限更長(zhǎng)，也有助于降低折舊費(fèi)用。

　　總體來看，美團(tuán)的歸母凈利潤(rùn)同比增速處于上升通道，盈利能力持續(xù)提升，這主要是降本提效的結(jié)果：成本和費(fèi)用控制得當(dāng)，毛利率和經(jīng)營(yíng)效率得以提升。

　　美團(tuán)2019Q2、2019Q3和2019Q4的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率分別為31.8%、32%和30.9%，分別同比下降11.7、9.2和和15.6個(gè)百分點(diǎn)。成本和費(fèi)用的有效控制，有助于釋放出更大的利潤(rùn)空間。

　　五、持續(xù)盈利是否有望延續(xù)？

　　考慮此次疫情的影響，美團(tuán)在2020Q1很難保持盈利；但從長(zhǎng)期看，持續(xù)盈利的趨勢(shì)有望延續(xù)。

　　2020年，考慮此次疫情對(duì)整個(gè)線下零售、餐飲和旅游行業(yè)將不可避免造成巨大沖擊。美團(tuán)表示，疫情對(duì)于公司2020年第一季度產(chǎn)生下行壓力，并預(yù)估今年第一季度業(yè)績(jī)或虧損，未來幾個(gè)季度的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)亦會(huì)受到不利影響。

　　①到店酒旅的利潤(rùn)受損，對(duì)美團(tuán)整體盈利造成較大的沖擊。文化和旅游部出臺(tái)政策，酒店平臺(tái)2019年1月25日后的訂單無損取消，預(yù)計(jì)2020Q1酒店預(yù)定量將出現(xiàn)斷崖式的下滑。到店綜合類業(yè)務(wù)增長(zhǎng)速度放緩，影響現(xiàn)金回流。

　　而到店酒旅業(yè)務(wù)為美團(tuán)提供接近60%的毛利潤(rùn)，此業(yè)務(wù)利潤(rùn)受損，必將對(duì)平臺(tái)的整體盈利造成較大的沖擊。

　　②外賣行業(yè)需求降低，綜合補(bǔ)貼率階段性拉升，短期盈利水平承壓。本次疫情導(dǎo)致線上訂餐需求大幅下滑，2020Q1的外賣業(yè)務(wù)與2019Q1相比難以實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，而且疫情期間美團(tuán)加大對(duì)騎手的補(bǔ)貼力度，這將會(huì)影響外賣業(yè)務(wù)的盈利水平。

　　③受疫情影響，生鮮到家崛起，但共享出行遭受沖擊，新業(yè)務(wù)毛利率難以持續(xù)為正。疫情導(dǎo)致生鮮到家需求激增，利好“美團(tuán)買菜”和“美團(tuán)閃購”，但共享出行業(yè)務(wù)受疫情影響虧損幅度將擴(kuò)大。預(yù)計(jì)2020Q1美團(tuán)新業(yè)務(wù)毛利率轉(zhuǎn)負(fù)。

　　所以，從短期看，受疫情影響，美團(tuán)的業(yè)績(jī)將遭受重?fù)?，很難維持盈利。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，隨著疫情影響逐步被消化，美團(tuán)業(yè)務(wù)回歸正常，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提高，美團(tuán)有望保持持續(xù)盈利的態(tài)勢(shì)。